中国证券市场批判

政策：有多销魂就有多伤人观察家们已经注意到，自2001年中中国股票市场暴跌以来，中国证监会辟谣的次数越来越多，频率越来越高。从国有股减持到指数期货，从外资全流通到三板问题，证监会几乎每说一次话，就要忙不迭地跟着辟一次谣。以至于证监会的一位负责人在媒体上大念苦经：为什么证监会的每一项政策都会被人误解？当然，误解是假的，市场从来就没有误解过证监会。但市场处于不断下跌之中，投资者要寻找出气筒，证监会自然就成了最好的泄愤对象。正如那句油嘴滑舌的歌词所唱到的那样， “所有的愤怒都由证监会扛”。在中国全能政治的词典中，政府是至高无上的权威化身。除非吃了豹子胆，哪个敢在媒体上如此明目张胆的骂政府主管部门？但证监会却在这个地方开创了历史。不仅挨骂，而且持续地挨骂；不仅持续挨骂，而且被骂得六神无主、自打耳光（经常改变政策），这倒是破天荒的新鲜事。但证监会毕竟是一个博士如云的地方，素质涵养都高人一头。明知代人受过，却也只能忍气吞声，颇有点民选官员的风范。一点都不夸张地说，在所有中央级政府主管部门中，中国证监会虽然是学历最高、用心最苦，但却是积怨最大，挨骂最多的。其逆来顺受“苦命”的公众形象，在让人同情之余，更让人有几分“人民公仆”的感觉。不过，2002年11月20日这一次，证监会终于没有忍住，爆发了。原因是11月20日、21日两天，深沪股票市场连续大跌。在下破1500点政策底部之后，进一步跌破1400点，全年1339点的最低位岌岌可危。这两天的下跌被证监会归咎为有些人曲解了周小川前两天在香港的讲话，并大肆做空的结果。在这个讲话中，周小川表示要通过继续增发大盘蓝筹股来稳定市场，而不是采取停止新股发行的消极办法。平心而论，作为市场的参与者，我们丝毫也没有察觉到市场下跌跟周小川的讲话有什么关系。在我们看来，这两天的暴跌非常正常，完全在趋势和预料之中。许多人甚至是在证监会辟谣之后，才知道周小川有这个讲话的。也就是说，在证监会辟谣之前，并没有人造谣，至少这个谣言的扩散程度并没有达到严重影响股市走势的地步。对证监会的讲话市场存在各种理解并不奇怪，奇怪的是证监会竟然坚信，是因为谣言以及谣言的传播才导致了市场的暴挫。不仅如此，一向温文尔雅的证监会这一次摆出了不达目的誓不罢休的架式，扬言要追究造谣者的责任。果不其然，在强大的“政策”攻势下，有人出来招供了。就在证监会发出谣言“追查令”的第二天，也就是11月22日，一直风头甚劲的《国际金融报》出来承认错误了。在这篇道歉声明中，《国际金融报》说自己曲解了周主席的讲话，产生了负面影响，并为此道歉。不过，只要对比《国际金融报》与香港当地主流财经报纸对同一讲话的报道后，就会发现《国际金融报》的报道与事实相去不远。换句话说，《国际金融报》在市场的敏感时刻当了替罪羊。证监会为什么会在长达一年半的时间中忍辱负重，而这一次却在这件事情上小题大做呢？原因恐怕要从“十六大行情”说起。中国证券市场是一个具有浓厚中国特色的证券市场，就像逢年过节要有所“表示”一样，在“十六大”如此重大的事件之前，股市涨一涨表示一下热烈祝贺之意也在情理之中。实际上，中国的投资者已经早就习惯了这种特色，虽然他们似乎从来没有在所谓的“庆祝行情”中赚过钱。但这一次的庆祝行情却与往年的很不相同。这不仅是因为“十六大”比任何其他事件都来得重要，更因为股市经过长时间的熊市已经是奄奄一息，弱不经风。一方面是必须护盘，另一方面却是有心无力。对于一个必须对涨跌负责的有中国特色的证监会来说，这实在是一个非常艰难而痛苦的选择。所谓特殊时期要有特殊措施，于是我们就看到了自2002年以来监管当局最为明确的一次行政干预行动。就在那几天，我们听说了一个惊人的消息，券商等金融机构接到指示被要求全力护盘。起初我们还以为这是被套主力惯用的那种伎俩，没有放在心上。但后来的事实却证明，我们的判断完全错了。因为有券商朋友明确告知，他们已经被限制卖出。这个消息让我们不得不相信确有其事。显然，这已经不是什么护盘了。这虽然与我们对本届证监会非常市场化的印象相反，但在逻辑上还是容易理解的。毕竟在当今的中国，无论有多么良好的市场化的主观愿望，证券监管当局仍然承担着调控股市涨跌的责任。这一点，我们在2001年以来监管当局出台的空前多的利好政策中可以看出。许多投资者一直将市场下跌的原因归咎为证监会的打压，但这一次护盘行动证明，他们不仅错怪了证监会，而且完全是恩将仇报。证券监管当局不仅一直小心呵护市场，而且一直在以看不见的方式甚至是直接的行政措施维护股市。然而，市场就是不领证监会的情。在刻意选择十六大当天放出QFII 这个重大利好之后，市场的涨势仅仅维持了一天，便开始猛然掉头向下。利好出尽是利空虽然是一个常识，但QFII的效果如此苍白实在是出乎我们最悲观的预测。不仅如此，市场还在随后几天的交易中，又一次击穿用无数利好政策堆积起来的1500 点政策底，直奔新低而去。正应了那句老话：屋漏偏逢连阴雨。此情此景，怎不叫一直忍辱负重的证监会英雄气短，“恶”从胆边生呢？一贯受气的证监会现在要反过来寻找出气筒了。于是，撞在证监会气头上的《国际金融报》成了冤死鬼。当然，如果我们以为证监会这一非常之举，仅仅是为了出气，那就太低估证监会的雅量和良苦用心了。作为一群对证券市场相当熟悉而且具备宽阔国际视野的管理者，证监会深知，在没有利好政策可出的情况下，消除利空就等于利好。这大概就是证监会频频采取辟谣手法来维护市场的原因。这种手法，在中国证券市场一年多的熊市实践中监管当局已经反复使用过多次。国有股减持从暂停到最终被明确停止所引发的市场沸腾就是明证。聪明的监管者多少从这几次对市场进行的心理学试验中获得了某种启示。虽然我们宁愿相信，他们并没有把市场的长治久安寄托在这种调整预期的手段上，因为这种手法的最终效果，已经在所谓“6 ·24”行情的彻底幻灭中而彰彰明甚。才高志大的证监会不可能看不到这一点。祭出这个手段实在是不得已而为之。在国有股减持彻底停止之后，管理当局的政策仓库中，已经囊中羞涩，利好无以为继。所以，我们就看到即便是那个国有股减持的利好政策也是掰开分两次用，先是暂停，然后再停止。个中窘迫，绝非对利好政策望眼欲穿的投资者所能体察。在经历了十多年的发展后，在绝大多数投资者眼中，政府的力量依然是无所不能的。直到最近几天，还有一位投资者言之凿凿与我打赌说：只要政府发一篇社论，股市就立即可以上去。为了证明他此言不虚，他甚至模仿《人民日报》的口气拟好了社论的题目。坚信不疑的神情中夹杂着一丝对熊市的迷惑和对利好政策的渴盼，这让我既震惊又悲哀。的确，我很难理解，为什么在经历了如此惨痛的熊市洗礼之后，我们的投资者怎么还会对政府能力如此迷信。我更难理解，在经历了十多年的发展之后，我们这个证券市场，为什么还会留下如此深厚的政府烙印。远远看去，那就像是一枚硕大的印章。上面似乎写着：未经允许，市场不得随意波动。不过，诚如我们已经看到的，从毫无节制的滥发利好，到利好省着用，再到以消除利空为能事，中国证券监管部门的政策手段正在发生某种值得注意的质的转变。在这种转变中，一方面是市场自发力量的日长夜大，另一面则是政府力量在这个市场中遭到的无情剥蚀。那一枚法力曾经无远弗界的图章正在迅速退去它的光环，沦落为一枚徒增笑柄的橡皮图章。政策一言“兴”市的时代正在成为过去。与许多人的印象相反，中国证券市场并不是一开始就是现在意义上的政策市。就其早期地方政府主管，主要由民间参与的特点来说，中国证券市场甚至是中国要素市场中最具民间特色和市场精神的地方。这种自发市场的特色在尉文渊被戏称为 “中国最大的处长”之后的20世纪90年代中期开始蜕变。在这个戏称中，我们很容易找到中国股票市场蜕变的关键原因，那就是中国股票市场影响力的日益扩张。在这种情况下，更强大的力量以政策的名义开始鱼贯而入。由于所有这些政策都寄身于当代中国股市两个最不容挑战的主题（一曰发展，二曰监管）之中，其合法性可想而知。于是不幸也不可避免的结局出现了：证券市场变成了政府的政策工具，而不是投资者自主投资的场所。中国证券市场的政策市本质由此抵定。这个分野在中国证券市场的历史上相当关键。由此为起点，政策的幽灵在中国证券市场中开始频繁出没。这个不祥的发展在“5 ·19”行情中达到了极其荒谬的顶峰。在那一刻，中国股票市场被政策的强大惯性挟持着并不断地刷新“历史”，所有的人都为自己能够躬逢这段“一支独秀”的历史而激动得发抖。愚昧和疯狂的情景让我们不由得想起40年前出现在同一片土地上的“大炼钢铁”，所不同的是，上一次捐献的是家中的铁锅，这一次捐献的则是家中的储蓄；上一次是为信仰，这一次却是为了利益（这似乎是惟一的进步）。让人奇怪的是，40年过去了，这个民族为什么还会在民众与政府两个层面上表现得如此幼稚？或许，我们根本就没有好好记录过那些同样让人发抖但却是悲剧得让人发抖的历史？中国证券市场的现实明确显示，因为“激动”而导致最后休克的历史正在重演。有人计算过，以现在1400点的指数计，中国股票市场的价格水平已经与“5 ·19”行情之前无异。这就是说，用数万亿资金堆砌起来的巨大牛市，实际上只是水中月，镜中花。这个迅速兑现的“现世报”，不仅让政策制订者失望，也让绝大多数以为可以分得一杯羹的投资者失望。当然，对后者来说，教训可能更加刻骨铭心。因为与前者相比，他们损失的是实实在在的金钱。所谓“政策有多销魂就有多伤人”，那些在“5 ·19”、“6 ·24”等形形色色的政策狂欢节中纵情销魂的投资者，现在应该比所有人都更懂得这个道理。然而，政策所伤的仅仅是投资者吗？普遍的信任乃是经济发展最重要的社会资本，经济学家不懂或者故意不懂这个道理可以，但决策者不懂恐怕就要贻害久远了。在这个意义上，“5 ·19”人造牛市中受伤最深的大概就只能是我们这个社会了。这种由于信任腐蚀而导致的社会伤害，因为另外一个正在浮现但并不容易察觉的后果，而变得日益深重。我们特别想指出，牛市虽然是虚幻的，但财富的转移却不是虚幻的。那些看上去在牛市中已经灰飞烟灭的财富（由银行资金、公共财富以及中小投资者的损失构成），实际上已经被巧妙的转移到了另外一部分人手中。他们是在人造牛市中惟一能够销魂到底的赢家。感谢这个虚幻的牛市，它又一次让我们有机会对一条古老的真理温故而知新。这是“5 ·19”人造牛市给中国证券市场（当然不仅仅是中国证券市场）留下的一批丰厚遗产。还有什么比亲身体会到的切肤之痛更让人记忆深刻呢？无论从哪个方面看，中国证券市场“5 ·19”之后的狂飙突进，都像是被所谓 “利好政策”的激素所催生出来的古怪品种。在这种意义上，我国证券市场患有严重的“利好”依赖症，就像一个对“利好”上瘾的瘾君子。不仅对剂量的要求越来越大，而且一旦离开，就可能一病不起。同样的逻辑，对我们这个市场来说，没有利好就是利空。看看管理层手中还剩下的利好牌，我们就有充分的理由担心：等待这个市场的是不是漫漫长夜？但愿我们在这篇文章发明的新的“测市”方法，不要成为现实。不过，我们还是要提醒那些苦苦等待着利好政策的投资者，曙光可能还远远没有临近。

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