当前汇率制度的国际论争 最近，张志超教授指出，1997年亚洲金融风暴之后，汇率制度成了国际金融理 论中最为关注的论题。因为，在国际学术界看来，尽管导致这次亚洲金融危机的原 因各云其是，但亚洲国家在危机前实行的汇率制度则是重要的原因之一。因为，正 如尼科拉斯(Nicolas) 指出的那样，从20世纪90年代中期起，这些亚洲国家基本上 实行的是盯住的汇率制度。这种汇率制为银行和企业提供了很强的诱因去从事国际 借款，同时又提供了负诱因，阻止银行和企业在这一过程中进行对冲活动以避免风 险。结果是，这些国家出现了大量的期限错置和货币错置的金融资产，从而使这些 国家的金融体系变得很脆弱。另一方面，日益僵硬的盯住汇率制度，削弱了这些国 家的竞争力，抑制了出口增长。而这些因素最终导致金融危机的积累与爆发。 对亚洲金融危机的反思，深刻地改变了经济学家对汇率制度的看法。目前盛行 的“中间制度消失论”也就在这一背景下兴起。该理论主张，惟一可持久的汇率制 度，是自由浮动制或是具有非常强硬承诺机制的固定汇率制（如货币联盟和货币局 制度）。介于两者之间的中间性汇率制度，包括“软”盯住汇率制如可调节的盯住、 爬行盯住、幅度（目标）汇率制以及管理浮动，则正在消失或应当消失。因此，未 来我们将会看到，各国不是选择完全自由的浮动汇率制，就是选择硬盯住汇率制。 而这一理论的政策主张就是自由浮动或硬盯住汇率制要优于软盯住和管理浮动汇率 制；对大多数新兴市场国家来说，自由浮动制是更好的选择，而硬盯住制则可留在 “非常”情况下使用。根据这一理论，不少有重大影响的国际组织、国际智库和国 际著名的学者对未来的国际汇率制度，特别是新兴经济体的汇率制度提出了众多的 建议，这就导致了对国际汇率制度的异常热烈的讨论与交锋。可以说，未来国际汇 率制度的走向，在很大程度上会受到目前这场讨论的影响。以下我们介绍一些主要 观点，然后做一点评论。 曾做过美国财长的森默斯(Summers) 主张弹性汇率制，即管理下的浮动汇率制。 美国国会的米尔特(Melter)委员会，主张汇率应当上下“波动”，而不在乎这种波 动是否受到“管理”。也就是说，只要汇率能够上下变动而不是固定不变，管理浮 动汇率也可以接受。美国外交关系理事会特别工作组尽管赞同少数情况下可实行硬 盯住汇率，但它主张新兴国家在大多数情况下应实行管理浮动制，并且在其管理浮 动汇率的定义中，包括了带爬行幅度的盯住汇率制。此外，从长期看，新兴经济体 应考虑实行美元化的可能性。 国际货币基金组织起先反对紧密管理下的浮动汇率制，因为在资本高度流动的 环境中，汇率制度必须以较大的决心来保卫盯住制，或是汇率根据市场力量经常进 行变动的管理浮动。但是，由于各国经济、金融和其他方面条件不同，不可能有一 种适合所有国家的最适当的汇率制度，而对某一国家合适的汇率制度，在一段时间 后，也可能发生变化。他们指出，盯住制是不是能够持久，和它是不是合乎需要有 所不同。虽然盯住制不能长期维持，但在有限的时间内仍然起着作用。对于资本不 高度流动的发展中国家来说，由于它们同全球金融市场一体化的程度不深，某种形 式的盯住制、或幅度汇率制、或严格管理的浮动汇率制仍然可行。 法国和日本联合建议的管理浮动制，则是各国货币可在某一幅度内浮动，这一 幅度的中心平价，按一篮子货币定值，其中包括美元、日元和欧元。这与亚洲政策 论坛观点基本相似，后者的报告指出，汇率制度的选择，不但要考虑防止大规模的 资本内流和货币危机，而且要考虑更好地促进贸易、国际直接投资和经济增长。因 此，对资本市场开放的亚洲新兴经济体来说应采用管理浮动制，汇率应与竞争力相 一致，以贸易加权的货币篮子，而不是以单一货币为基础，按国际通货膨胀差异适 当进行调节。该货币篮子应包括美元、日元、欧元，以及各国主要贸易伙伴国的货 币。汇率制度的灵活性，可依各国资本流动的规模和资本市场的发展程度而异，但 应足够高，以限制同可持续的竞争力和资源配置不一致的汇率的波动和严重错置。 而在这次论争中，最有影响的学者有美国国际经济研究所的高级研究员约翰· 威廉森(JohnWilliamson)和斯坦福大学教授麦金农(McKinnon)。麦金农认为，一种 好的汇率制度能具有足够的弹性以避免汇率错置，又能使汇率不受单方向投机攻击。 在亚洲国家最好是实行共同的一篮子盯住, 同时，确定货币波动的幅度。在这种制 度下，政府公开宣布一汇率波动的观察幅度, 在这幅度的中心，则是政府估计的均 衡汇率，汇率可围绕此上下波动，幅度可公开宣布为5%或10% ，或更多。如汇率在 此幅度内波动，政府承诺不进行干预。如汇率上下超出了这一幅度，允许政府进行 干预把汇率拉回幅度之内（但不一定），但政府不承诺也不必保卫任一特定汇率。 而政府对汇率的干预是为了不让投机者进行单方向赌博，避免国际储备流失。同时， 在确定的波动幅度内，可按一定速率爬行，以避免出现大规模的汇率错置。麦金农 则主张日元对美元在每日或每周的基础上自由浮动，但长期内应有一基准平价，由 美国和日本政府承诺予以维持。也就是说，日元对美元短期内自由浮动，但长期内 管理浮动。在这一复杂的前提下，东亚国家实行集体的美元平价制度，只有各国对 汇率有一个长期的承诺，答应在危机后恢复原来的汇率水平，以使市场形成回归性 汇率预期。同时，政府必须设法延长债券市场上本国和外国融资的期限结构，以解 决国内金融市场的不完全性。 从以上的讨论可以看到，无论是发达国家还是发展中国家，没有一种汇率制度 可能在所有时间、对所有国家都是最优的。而无论一国选择何种汇率制度，其宏观 经济政策必须健全、协调一致和有公信力。较有弹性的汇率制度是未来国际汇率制 度发展的必然趋势，尽管有少数国家会实行超级固定汇率制度，但多数国家则会实 行管理浮动汇率制度。当然，有学者也指出，世界三大货币的稳定是各国不同汇率 制度得以顺利运作的根本前提，未来的国际汇率制度会是世界三大货币中各占一极， 而其他国家货币采取多样化汇率安排的这样一种“三极多样”的局面。至于这“三 极”和“多样”如何连接与均衡将是未来国际汇率制度的中心问题。还有，汇率制 度的安排如何既能避免危机的攻击，又能有利于其他的经济政策目标，是这次国际 论争的新课题。为了实现这种均衡，就得在汇率安排上，既要有一定的弹性，又要 避免汇率的过分波动，特别是汇率的失衡或错置。可以说，上述两方面的问题会是 未来国际汇率制度所关注的焦点。 （2002年5 月） 应天故事汇(gsh.yzqz.cn) 下一章　回目录