我确实相信，危机的很大一部分责任要由私人投资者和贷款人来承担。他们多年来一直低估在不够发达的市场上投资和借贷的风险，因此提供了超过健康合理程度的资本。而这些过剩的资本则推动了极端化——高估的汇率，国内银行不合理的贷款以及其他——从而导致危机。我记得和马来西亚财政部长安瓦尔·易卜拉辛有过一次谈话，他有着敏锐的分析力，在国际金融界很受重视。安瓦尔最终与马哈蒂尔总理失和，现正在监狱受苦。但就在那之前，安瓦尔对我说：“有糟糕的借款人，就肯定有糟糕的贷款人。”这一评论使我对这一问题的看法最终成型。在纽约和华盛顿，人们习惯于把所有的政策错误都归结到借款国身上。而在马来西亚和亚洲的其他地方，人们习惯于把错误归结到第一世界的贷款人和投资者身上。安瓦尔明白双方都有过错——发展中国家经济管理不善，而贷款人和投资者则罔顾问题盲目注资。
我自己在金融市场的经验特别能验证安瓦尔的评论。在华尔街，我常常见到过度的乐观对合理的价值和风险评估方法的损害。我记得，在韩国危机期间，我曾因讨论中一位著名的纽约银行家所表现出的他和他的公司对这个他们有大量贷款的国家了解得多么少而大为吃惊。我认为这次谈话强化了这样一个看法，即在长期的繁荣时期，即使是那些大金融机构在其贷款行为上也会变得不那么严谨，也犯经纪人和个人投资者同样的错误。尽管在有重大经济和政治问题的国家投资的基本风险是显而易见的，但流行心理会使投资者在“追求收益率”时低估或忽视这种风险。
危机对应措施是否加剧了危机？许多认为第一世界的投资者对在亚洲发生的事要负重要责任的人，都反对国际货币基金组织强迫发展中国家执行“严酷”的计划。我认为这一批评并不正确。国际货币基金组织和与之合作的我们这些美国财政部的人有时确实会在计划的技术设计和实施方面犯错误。在迅速变化着的、有时是史无前例的情况下，如果我们不犯错误倒是令人惊奇的。但总体而言，国际货币基金组织的做法是正确的。引发经济危机的原因在于信心的丧失。这既是因为基本的宏观经济和结构性问题，也常常是因为国内外投资者对一个国家投资吸引力的突然重新评估。危机国家的困难并非来自国际货币基金组织所支持的计划，而是由于危机本身——来自于资本外逃这一事实。
一个经常能听到的抱怨是，国际货币基金组织的计划强迫各国执行紧缩性货币和财政政策，这使他们的经济增长大幅度下跌。他们本应执行凯恩斯主义政策来努力刺激增长。一个发达国家可能在信贷市场上有足够的信誉，可以采取刺激性手段来对付衰退。不幸的是，一个受到金融恐慌和资本外逃困扰的发展中国家则不太可能在不加剧恐慌的情况下借更多的钱或降低利率。
总而言之，紧缩的财政体制之所以是必要的，是因为额外的债务会使正在抛售一国债券的投资者更加惊慌。国际货币基金组织相信财政政策必须收紧来为更多的出口、防止通货膨胀并抵消在清理倒闭的银行时将会产生的高额成本创造更大的空间。但财政方面的调整可能矫枉过正，在后来国际货币基金组织进行再评估时也认为，亚洲金融危机中他最初建议的财政或预算政策之严格超过了所需要的程度。国际货币基金组织的官员和其他许多人都低估了危机本身使这些经济体收缩的程度。但是，国际货币基金组织迅速采取行动，纠正了这些过分的要求。证据表明这并未对经济困难的形成产生太大的影响。与资本外逃的后果相比，财政紧缩的经济影响并不大。
至于高利率，我并不认为这有什么可商量之处，尽管其他人不同意。只有一国能对风险提供回报并坚定地反对通货膨胀，储户和投资者才能重树信心并愿意将其资金留下。短期来看，更高的利率确实会损害负债的公司和银行。但他们对恢复金融稳定是至关重要的，而后者又是复苏所必需的。此外，一旦信心重建，利率很快就会下降——也确实下降了。另一方面，在危机期间未能采取紧缩的货币政策要冒刺激更多的银行挤兑发生的风险。而汇率更大程度的下跌又将导致更高的通货膨胀率，更多的资本外逃，从而使汇率进一步下跌，这是一个恶性循环。这两种办法——不管是提高利率还是汇率贬值都会使负债的公司和银行更加吃紧。但如果是高利率，如果政府能成功恢复信心，紧张状况就会是暂时的。在整个危机期间，财政部一直跟踪利率与危机前相比的变化。可信地处理其问题的韩国和泰国政府使利率再次降低的速度快得令人吃惊，其利率水平甚至低于危机前，复苏的进程也因而启动。
认为“结构性”改革是过度干预且无必要的批评者说过时的金融市场时髦被当成了必不可少的要素。但有关什么因素在影响信心的问题，并不只是一个追随易变的投资者时尚的问题。市场也许是过度担心了，但其忧虑一般都集中于严肃的问题。确定什么是恢复信心并使经济进入更强健的轨道所真正需要的因素总是困难的。如果我们有时因为在要求改革这方面施加了过度的压力而犯错误，那也比因为无所作为而在另一方面犯错误明智得多。正如墨西哥总统厄内斯托·塞迪略所说的：“市场有时会过头，因此政策有时也得过头。”
最后，有些反对国际货币基金组织计划的人相信，市场恐慌会自行发展，而在许多情况下问题主要在于缺乏流动性。当时我就认为——现在更坚决地认为这种看法过于简单化。经验表明，只有在政府实施改革时，市场信心和国内外投资者的资本流向才可能转变。政府不进行改革，国际货币基金组织和其他国家提供的无论何种资金都会被持续不断且日益加强的资本流出淹没。而另一方面，得到官方支持、内含强有力的改革的由国际货币基金组织领导的方式则能阻止危机的继续恶化，并最终刺激复苏。
国际货币基金组织领导的“拯救”是否使未来更可能发生危机？在墨西哥和其他亚洲的受危机冲击的国家，国际货币基金组织的贷款数额比通常要大得多。在许多情况下，美国、世界银行和其他各国政府在此基础上还提供额外的贷款。在资本账户危机中，市场心理往往至关重要，要恢复信心，提供的资金必须足够多。在某些批评者看来，这些大规模的贷款只会鼓励私人债权人和投资者在新兴市场冒更大的风险。尽管我对道德风险问题也非常关注，但我认为他们被夸大了。我从没听任何人说过因为墨西哥支持计划而更愿意在新兴市场投资。而且，与涌入这些市场的资金相应的是，资金涌入更大范围的更高收益率、风险更大的资产。此外，主张规模更小的国际货币基金组织拯救方案以及更大程度的“私营部门分担成本”的人——对此，我在可行的程度内完全同意——忽视了在管理债务重组方面的实际困难以及允许危机扩大的成本。
我们是否已调整好这个体系、使他未来不再出现问题？在国际货币基金组织处理危机的同时，我们财政部、联储和其他各国政府也是每天都在应付这场危机，我们开始非常关心这一问题，即如何使我们的努力着眼于长久地改善全球经济的运转——也就是所谓“国际金融构架”。墨西哥危机之后，在1995年在新斯科舍的哈利法克斯举行的七国集团首脑会议上，我们已经开始了改革的努力。但现在这一问题具有了一种新的紧迫感，1998年其发展成包括工业化国家和新兴市场经济国家在内的许多国家在内的广泛努力。我对亚洲危机原因的看法对危机应对和预防都有影响。如果借款人和贷款人都有错误，那为什么要让借款国和他们那更为贫穷的人民来承担修复损害所需的全部成本呢？我的看法是，应在最大程度上实现成本的分担。这是个公平问题。即使撇开这点不谈，也涉及资本主义的根本逻辑。为了更有效率地分配资源，自由市场体系必须让人们承担风险，并在失败时相应承担损失，以使未来的决策更有可能建立在对风险的适当考虑上。不幸的是，这一理论框架并未对真实的危机中混乱的现实中我们所面对的问题提供有效的答案。
意愿良好但简单而无所不包的对体系进行重大改变的建议往往与我们所面对的复杂现实并不一致。他们常常忽视市场行为和意料之外的后果，且往往只注意到危机的一个方面。从最广泛的意义来说，体系所需的是这样的变化：能实际加强新兴市场经济体，使他们不那么脆弱；改善银行和金融机构的风险管理，这些金融机构糟糕的判断先是掩盖后是夸大了许多国家的潜在弱点；改善国际社会对金融危机的应对。